欧美的下一次衰退会是什么样子？

来源： 瑞银全球研究

瑞银分析了4种经济衰退情景，前两种情景分别由消费负增长和央行过度收紧引发，同时适用于美国和欧洲，第三种情景更针对欧洲，并且分为两个部分，分别是欧洲主动实施天然气配给制度，以及俄罗斯停止向欧洲供应天然气。

美国和区的经济衰退风险正在上升。在6月份部分经济数据出炉后，我们针对美国的硬数据模型给出的衰退概率进一步上升至96%。欧洲方面，软数据模型已开始发出预警信号（经济衰退概率为30%）。瑞银全球宏观和策略团队分析了认为最有可能出现的4种经济衰退情景，将其深度和持续时间与其他衰退进行了比较，并阐述了对市场的潜在影响。

增长前景愈发不对称 

美国和欧元区的经济衰退风险正在上升。

在6月份部分经济数据出炉后，我们基于美国的硬数据模型给出的衰退概率进一步上升至96%，此前已从4月份的11%飙升至5月份的89%。我们三个模型的平均衰退概率则从五月底的12%大幅上升到现在的40%。

欧洲方面，软数据模型已开始发出预警信号（经济衰退概率为30%）。 

在本文中，我们分析了我们认为最有可能出现的4种经济衰退情景。前两种情景同时适用于美国和欧洲，第三种情景更针对欧洲，并且分为两个部分（3a：欧洲主动实施天然气供给制度；3b：俄罗斯停止向欧洲供应天然气）。值得注意的是，这些情景虽然不是我们的基准假设，但是可能性不容忽视。

我们将其深度和持续时间与其他衰退进行了比较，并阐述了对市场的潜在影响。

在下面的图表中，我们将美国和欧元区的支出侧GDP组成部分与47个经济体自1980年以来的全部衰退进行比较（不包括最近的新冠疫情）。所有数据均采用与衰退前趋势的标准差来表示。阴影带为四分位区间（结果的第25到第75百分位），粉色表示全球金融危机，蓝色表示其他所有衰退。紫色为重叠部分。我们呈现了从二季度开始的情景和基线，尽管衰退尚未开始（对于所有先前的衰退，t=0表示衰退的开始）。

情景1：一场消费引发的经济衰退 

在这一情景下，对服务的被压抑需求和动用储蓄的效应消散，消费与实际可支配收入一同出现负增长；美国/欧元区的GDP收缩6-8个月，GDP水平下降0.5-0.7个百分点（大约处于疫情之前过去147次衰退中的第25个历史百分位）。

在这种浅度衰退中，标普500指数通常只出现11%的时间加权平均回撤，市场通常在衰退开始后的4个月内触底。随着美联储将联邦基金利率下调至零，我们认为2023年期间，与其他地区相比，美股将更为受益。

欧央行缺乏重大政策变化意味着斯托克600指数无法享受到同样的流动性助力。

情景2：美联储和欧央行过度收紧 

在这一情景下，美联储和欧央行收紧幅度均超出市场预期100bp，对美国经济增长构成更大影响——GDP水平下降1.5个百分点，到23年底失业率回升至5.8%。

即使估值回落30%之后，标普500指数的席勒CAPE仍为28.7倍，而深度衰退前的平均水平为23倍，浅度衰退前为14倍。政策过度收紧可能导致估值进一步大幅回落（席勒CAPE为24倍），叠加盈利下行，将令标普500指数到Q123下滑至低点。在我们建模的所有情景中，这是标普500指数最糟糕的结果。斯托克600指数也会跟随类似的走势。 

情景3a：欧洲主动实施天然气配给制度 

在这一情景下，欧洲开始主动实施能源配给制度，以填充储气设施——本质上是消费带动的经济衰退的更极端版本，通胀率上升（GDP下降1.6个百分点，通胀率到23年中期高出2.5个百分点）。

欧洲增长乏力+通货膨胀的环境导致斯托克600指数进一步下跌，但标普500指数略有回升。BTP息差小幅走阔和欧元汇率停滞不前是最可能的结果。 

情景3b：俄罗斯全面断供欧洲天然气 

如果俄罗斯停止向欧洲供应天然气（占欧洲能源消费总量的6%），我们预计欧洲GDP水平将下降4个百分点。

欧洲已经高企的滞胀压力大幅恶化，成为斯托克600指数最不利的情景。标普500指数无法忽视这次经济衰退，并在2023年迅速复苏之前被拉低。 

汇率大幅下滑至0.90，德国公债收益率降至0，BTP息差在2022年底前升至略低于400个基点，然后在2023年分别温和回升。